国际宏观经济周期对A股跨年行情的主逻辑支撑

2023年10月30日至31日，中央金融工作会议在北京召开。 作为中国金融体系的最高级别会议，其召开无疑将对中国金融市场的未来发展产生巨大影响。 会议指出，金融是国民经济的血液，资本市场是我国金融高质量发展的关键领域。 要发挥全社会资源配置的枢纽作用，保持流动性合理充裕，持续降低融资成本，就必须有一个活跃的中国资本市场。

中央金融工作会议对市场经济和资本市场作用的肯定，意味着从国家战略高度对A股市场的认可，2023年以来，A股市场受美联储持续加息影响，估值处于历史最高水平。低水平。 笔者认为，这将有利于二级市场跨年行情的发展。 本文将从国际宏观经济周期、中国经济复苏步伐、投资者情绪、上市公司市值管理等角度，深入探讨上述结论的逻辑支撑。

展望2024年，中国经济转型升级、持续深化发展，离不开中国金融的转型和效率提升、A股市场的重新活跃、科技创新企业活跃上市的财富效应。 具备聚焦县域经济为代表的广域市场等三大要素的A股或将成为2024年投资配置的首选。

国际宏观经济周期拐点

是年夜市的基础

2023年A股低迷背后的主要逻辑是美联储继续比预期更加激进的加息。 中国和美国是世界上最重要的经济体。 一个代表了发达经济体的“虚拟化、空心化”，一个代表了发展中经济体“供给侧结构”的转型改革进程。 因此，美元与人民币之间的汇率和利差关系是当前世界经济最重要的金融指标之一，深刻影响全球供应链、贸易关系、产能布局、资本流动乃至估值。 A股水平。

回顾过去三十年的全球经济，美联储每一次加息周期都会导致全球资本回流美国。 新兴市场经济体将出现资本外逃、股票和债券双亏、通货膨胀、房价下跌，甚至经济崩溃。 事实上，在这个周期中，类似的现象在一些新兴经济体也出现过，但并没有造成“国与国”的病毒式传播。 一方面，大多数国家已经习惯了美国的套路，早有准备； 另一方面，也是以中国“一带一路”倡议为代表的南南合作逐渐成型，人民币换美元债的国际资本流动得到越来越多国家的认可。 这就是为什么美联储被迫“超预期”加息，使得国内外金融机构2022年底的预测落空，A股被迫超跌。

对于A股来说，政策底不是市场底，但市场底会跟随政策底。 随着美国国内经济增长压力加大，特别是美国国债上限不断被突破（见图1），国债利息支出占联邦政府税收的比例难以为继，即使国内通胀率受工资水平上升的粘性推动。 重蹈覆辙（见图2），美联储不得不被迫转向——到2023年圣诞节，加息周期必然结束，中美利差基本逻辑将达到周期性转折点。 作为“定价预期”，中美股市出现周期性拐点是不可避免的。 这也是新年A股市场国际宏观经济周期的主要逻辑支撑。

中国经济加速复苏，上市公司业绩提振

新能源汽车、光伏产业链表现良好

2024年中国经济值得期待，A股上市公司整体业绩也必将得到相应提振。 这与2023年内外“抛空”的市场氛围完全不同，这就是A股跨年行情的国内逻辑支撑。 事实上，疫情过后中国经济一直处于正常复苏轨道。 直到2023年三季度宏观数据全面出炉，我们的观点才得到越来越多机构投资者的认可。 最大的分歧来自于对出口领域数据及其背后“中国制造”结构性变化的讨论（见图3）。 受益于新能源汽车和光伏产业链的上市公司业绩明显顶住压力，其板块股价也走出了有别于大盘的强势上涨阶段。

为此，2023年，我们对宁波、佛山等出口企业集中的贸易城市进行了密集调查，发现国外客户占比较高的上市公司业绩变化并不一致，而是呈现出巨大差异，结构分化。 因此，中国宏观数据整体表现出的高韧性并不能完全代表中国出口部门的实际情况。 过去的经验不能用来预测A股价格，但可以推断中国整体经济的韧性和健康程度。

同时，宏观经济结构的变化削弱了货币供应量的数据敏感性（见图4）。 A股市场的价格走势也证实了这一点。 背后的逻辑是房地产下行周期的“平滑效应”，疫情后地方政府面临的财政压力不仅体现在上市公司的应收账款和营收预期上，还体现在集中积累和释放上商业银行层面的贷款增长。

这就是为什么我们判断中央将保持决心，力争2023年全年化解地方政府债务风险。虽然年底特别国债的发行，资金面有所松动，导致A股的跨年市场-股，2024年后“两会”有基础 随着“时间换空间”的经济杠杆优化政策趋势，仍建议投资者谨慎乐观，密切关注未来财政和货币政策。

对于专业金融投资机构而言，2024年有必要继续探索相关投资机会：各级地方政府应优化投融资平台顶层设计结构，区分投融资平台现有债务类型，不仅要继续对旧城改造相关领域提供金融支持，而且要形成更好的科技创新企业招商引资的资本模式机制，巧妙运用现代金融和资本市场将是必然选择。

上市公司投资者情绪与市值管理

有阶段性的改善

与二十年前不同，A股市场已经从散户主导的市场转变为机构投资者主导的市场。 此外，完全注册上市公司总数已悄然突破5000家，把握上市公司基本面对于没有持续研究能力的投资机构来说越来越不利——这也是2023年市场被迫下行的原因。趋势上，机构投资者与散户投资者的预期冲突日趋激烈，互联网时代灰色监管的“网红投顾”非理性煽动个人投资者的情绪，成为推动股市上涨的最大推手。市场的非理性下跌——市场的反弹。 即使逆转，也只能等待“网红股评”被抛弃。

正如我们去年底推算的，随着2024年美国大选的临近，中美关系将在2023年第四季度逐步回暖，人民币汇率走势也会发生阶段性变化，这将对人民币汇率走势产生阶段性影响。对境内外A股投资者情绪的负面影响最大。 因素必然会发生逆转，A股的跨年行情自然也会随之而来。 当然，随着明年农历新年后美国共和党和民主党的竞选活动拉开帷幕，两党候选人都会“一如既往”利用中美关系拉选票，不时掀起轩然大波。拉起中美关系脆弱的神经，这需要A股市场提前进行心理建设。

另一个悄然积累的好处是大市值上市公司的市值管理。 无论是近期酒类龙头企业调整定价策略，还是一段时间以来央企集团、四大银行持有国有资产的不断增加，这些都是A股估值非理性下跌后的必然趋势。是由市场规则决定的。 中国经济已经度过了房地产“增量资产货币化”的野蛮增长阶段。 不同行业的成长周期使得上市公司的现代公司治理更加成熟。 逆周期市值管理让中国金融资本和产业资本的“势”更加成熟。 “资金成本”的理性收敛是中国经济成熟的标志，也是投资者必须放弃“赚快钱”心态的背景。

多年选股逻辑的期限匹配

具备这三要素，A股成2024年配置首选

我们预测2024年欧美经济衰退的特点是高通胀、低增长、财政刺激和货币紧缩的困境。 针对我国新能源汽车、光伏出口的产能限制政策和贸易歧视政策也将加剧； 这对我国外贸出口板块造成的压力，也将为周期性行业板块上市公司的业绩蒙上阴影。 因此，2024年跨年行情的选股必须有明确的时限规划，区分阶段性市场回暖和中长期行业“护城河”的逻辑。

今年四季度以来，A股医药板块、军工板块逆势温和走强，是典型的“三个月内”选股逻辑，即非理性后寻找超跌增长“网红股评”心理悲观。 股票行业类型； 然后，结合对2024年个股表现的预期，确定新年行情的主攻方向。 这与2023年中期策略中我们建议投资者关注中高估值、大市值、高股息的策略完全不同。

从中长期来看，疫情期间中国企业的双周期转变已经全面展开。 这就是为什么我们近年来深入研究中国县域经济，试图深入理解中国消费和市场下沉背后的投资逻辑，寻找中长期会走强的投资标的。 当全面注册制后上市公司数量增多，业绩分化必然越来越严重。 那些更注重自身能力建设、聚焦以县域经济为代表的广域市场、适应机构投资者作为市场主体的A股上市公司，是其长期布局的核心选股逻辑。 2024 年。

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